关键指标下行，有赞的故事不好讲了

　　文市值榜，作者｜连禾，编辑｜嘉辛

　　8 月 30 日，有赞在港交所递交了招股书，开启了主板上市冲刺。

　　这家从微信电商生态中成长起来的公司，在过去几年中经历了高速发展，去年疫情期间业绩更是大增。这种趋势在今年上半年没能延续，核心业绩指标增幅大幅放缓，亏损扩大。

　　和其他互联网公司一样，有赞也采取了用亏损换规模的打法，但花大力气砸了渠道砸了营销，砸出来的市场太小。

　　同时，有赞商家的流失率在上升，而转化率在下行，前者说明粘性在变差，后者表明拓新的效果不好。

　　01 高增长的时代过去了？

　　2011 年，白鸦辞去支付宝首席产品设计师，离职创业。

　　他先做了一个叫“逛”的导购网站，但以失败告终。在口碑网创始人李治国的建议下，白鸦在 2012 年底创办了有赞前身“口袋通”，起初主要是帮助商家在微信上搭建销售平台和管理粉丝。

　　2013 年底，淘宝正式屏蔽来自微信的访问，这反而让有赞此类第三方服务平台得以在微信生态中成长起来，2014 年末，白鸦确定了有赞的路线：做服务商家的 SaaS 服务商。

　　通俗来看，有赞实际上就是一家 SaaS 云服务商，只不过更聚焦社交电商，为线上商家和线下实体门店提供移动电商解决方案。

　　有赞所代表的云端商业服务行业，另一个头部玩家是微盟。西部证券公布的数据显示，电商 SaaS 行业，有赞与微盟的市占率合计在 10% 左右。

　　电商 SaaS 是电商服务产业链中的一环，最先在微信电商生态中成长起来。他们链接商家与平台，通过提供第三方技术平台及工具，帮助商家在微信里做生意。

　　2018 年中国有赞登陆港股时，就被称为是“微信电商第一股”。后来随着去中心化电商的崛起、私域流量运营模式的火热，以有赞为代表的 SaaS 服务商打通的平台越来越多，比如快手、QQ、小红书等。

　　在这门 2B 生意中，电商 SaaS 服务商核心的商业模式，就是向商家售卖 SaaS 产品、解决方案及服务。

　　以有赞为例，其主要的营收来源，是提供订阅解决方案及商家解决方案。招股书显示，自 2018 年至 2021 年上半年，上述两项在有赞营收中的占比高达 90% 乃至 95%。

　　那么，此次冲刺上市的有赞科技，与之前上市的中国有赞到底是什么关系？

　　实际上，有赞科技系中国有赞非全资子公司。中国有赞原名中国创新支付，在 2018 年收购有赞 51% 的股份，成为有赞最大股东，同年在香港创业板上市，并更名为中国有赞。

　　年初中国有赞公告称，有赞科技将以介绍上市的方式在港股主板整体上市，原中国有赞将以私有化的方式从港股创业板退市。

　　如今的有赞科技，一方面是将原中国有赞的 SaaS 服务单独拆分出来，另一方面，香港主板市场流动性高于创业板，有利于提升股票交易量和股票价值。

　　不过今年上半年，从营收、GMV 来看，有赞没能延续此前的高增长的趋势，均出现增长大幅放缓的现象，且亏损有扩大趋势。

　　02 为什么越亏越多？

　　连年亏损的背后是难以忽视的销售开支增加。

　　先看整体的情况，从 2018 年到 2020 年上半年，有赞科技的销售开支增加了近 270%，2021 年上半年，这种态势有增无减。

　　有赞科技的销售模式包括两种，其一是自建团队直销，其二是渠道伙伴，也就是代理商。在自建团队模式之下，销售开支的表现形式为销售人员的工资、差旅费等，第二种模式之下，则是给代理商的返点，按照招股书的说法，返点高达 30%~70%。

　　付给代理商的平均佣金率从 2018 年的 59% 上涨到 2021 年上半年的 64.2%。64.2% 意味着，渠道每带来 100 元的收入，有赞科技要付出 64.2 元的渠道费。

　　如果粗略地以销售开支中的员工成本代表直销、资本化合约成本摊销代表代理商模式进行计算，可以看出直销团队的效率更为低下。

　　两种销售模式都不能打，导致有赞科技的销售费用率已经从 2018 年的 37.8% 增加到了 2021 年上半年的 65.3%，也就是每赚取一元的收入需要在销售方面付出的成本从 0.38 元增加到了 0.65 元，如此高的销售费用率基本可以认定，有赞科技是一种依靠销售驱动的生意模式。

　　换句话说，花大力气砸了渠道砸了营销，砸出来的市场太小。

　　一种相对健康的情况是，随着公司知名度的打开，在销售方面的开支带来的边际收益会增加，有赞科技刚好相反。

　　这样的规模不经济一般发生在没有增量市场的内卷时代，也可能是渠道建设、利益分配或者奖励机制不科学，最坏的情况是销售环节存在贪腐。

　　有赞科技本就在亏损，如果无法扭转，这样的规模不经济会加剧亏损程度。

　　2021 年上半年，有赞科技的行政开支也有 74.5% 的增长，主要原因是员工数量增加，行政人员的工资从 3710 万元上涨到 6470 万元。

　　人员数量和员工成本激增，说明有赞科技仍处于大规模扩张当中。扩张的效果，也就是人均收入和利润会不会如愿得到提升，需要以后的数据来验证。

　　支出增加和亏损带来的直接效果是现金迅速缩水，尤其是 2021 年上半年。有赞科技的经营活动现金流量净流出 3.59 亿元，同时由于发力新零售业务加大投资力度，发生了 2.47 亿元的投资活动净流出。

　　仅半年的时间，有赞科技的现金及现金等价物就减少了 6.09 亿元。截止 2021 年 6 月 30 日，公司账上的现金及定期存款为 7.1 亿元。

　　之所以亏损还有 7.1 亿元的现金，是因为前几年有赞“吸金”能力比较强，2018 年和 2020 年，有赞科技通过发行股份获取了合计超过 18 亿元的资金，2019 年，向控股股东和其他方新增借款超 11 亿元。

　　如果不是有在收入增长、经营数据向好的时期借来和募来的底子，想必有赞科技没有底气在今年上半年做出明显的扩张举动。

　　如今，有赞科技提交的是一份收入下滑、亏损扩大的招股书，其估值势必受到影响，募资和借款能不能顺利进行，还要打个问号。

　　03 对内留不住商家，对外依赖平台

　　这份招股书，有几个不乐观的数据，直指有赞科技的内忧外患。

　　内忧是留不住商户。

　　2021 年上半年，新付费商家的数量只有 1.9 万，和上年同期相比，减少 40%。2021 年上半年，中国有赞的付费用户数量为 87457 个，同比减少 12%。

　　商家的流失率高于去年同期 12 个百分点，转化率低于去年同期 2.1 个百分点。流失率增加说明粘性差，转化率低表明拓新的效果不好。

　　根据国际知名咨询公司贝恩咨询（Bain and Company）关于 SaaS 领域的调查：“5% 的客户流失率和 13% 的客户流失率会导致十个月以后收入差几乎一倍多。”

　　留住商家，把商家转化成付费乃至持续付费的用户，是做大收入规模的基础。这两个指标都在下行，结合公司的合同负债额几无变化，从 2020 年底到 2021 年 6 月 30 日，仅增长了 1.11%，短期来看，有赞科技的收入恐难回到增长的赛道上。

　　付费用户数量整体下降的另一个原因，也是有赞科技的外患，即快手自建供应链体系，形成站内的从直播到电商的交易闭环。

　　有赞创始人白鸦在演讲中表示，原本快手平台为其带来了四成 GMV。今年一季度，快手带来的 GMV 占比降至 20%。一季度业绩会上，CFO 俞韬如预计全年快手的 GMV 的占比会下降到 10%~15%。

　　同样，抖音也出台了一系列扶持商家的政策和服务，电商基地几乎打造完成。《晚点》援引媒体报道称，抖音正在供应链和物流上继续发力，“电商闭环”渐渐成型。

　　《投资者网》援引投资者的观点称，社交平台推出自己的 SaaS 服务系统，可以更好地打通电商数据，实现流量侧与交易侧的精准匹配，有赞这样的第三方 SaaS 服务商本身更像是一个“黑盒子”，可能会被抛弃。

　　有赞科技能够迅速成长起来，依托的是私域流量的认可度在不断提升、多种社交媒体的出现、直播的发展和去中心化电子商务的发展。

　　有赞生长在别人的生态之上，将巨大的公域流量运送到私域，能满足这样需求的生态都是巨头，数量也少，有赞科技的 SaaS 产品业务很难在微信、QQ、微博等平台之外的平台上应用，也很难摆脱对于大型社交媒体平台的依赖。

　　从布局上可以看到有赞在为摆脱对巨头的依赖做努力，比如发力线下门店，新零售、美业、教育……不过运气不太好，教培机构被团灭。

　　最后一个风险在于，在反垄断的大旗之下，巨头之间互通互联已是趋势，腾讯和阿里的生态会不会打通从而压缩电商 SaaS 产品的生存空间？

　　摆在有赞前面的，是一条充满不确定的路。